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一个拍拍贷能顶两个宜人贷?揭秘P2P估值真相

2017-11-02 15:09:55 来源:网贷之家 作者:木易
摘要:截止10月底,宜人贷的美股市值为25.95亿美元。根据ADS17.5美元的中位数计算,拍拍贷52亿美元上市市值相当于宜人贷的两倍。就估值指标而言,高市盈率一方面与公司所处的行业有关,另一方面更反映了资本市场认为其未来的盈利增长速度快,能迅速消化目前的高估值。所以,我们认为趣店的存在并不代表着“助贷机构”相比“P2P”能享受更高的估值,其背后的股东溢价才是真正原因。

10月31日,拍拍贷更新了招股说明书。招股说明书显示,拍拍贷计划发行1700万股ADS,即8500万股A级普通股(ADS:A类普通股=1:5),预计每股ADS的价格区间为16美元至19美元,融资总额最高可达3.71亿美元。

据招股说明书,拍拍贷的普通股总股本为15.04亿股,按照每股ADS16美元至19美元估算,拍拍贷上市后估值区间在48亿美元至57亿美元。如果取每股ADS17.5美元的中位数计算,那拍拍贷的上市市值在52亿美元左右,根据稀释后的股权比例,可以得到拍拍贷创始人和风投机构近似的持股市值。

在股份稀释之后,拍拍贷董事长兼总经理顾少丰的持股比例为26.4%,持股市值达到13.9亿美元,折合人民币超过90亿元;红杉资本沈南鹏持股比例为23.8%排名第二,市值达到12.53亿美元;拍拍贷CEO张俊的持股比例为5.5%,持股市值达到2.9亿美元。截止10月底,宜人贷美股市值为25.95亿美元。根据ADS17.5美元的中位数计算,拍拍贷52亿美元上市市值相当于宜人贷的两倍。

拍拍贷的高估值与其近年强劲的业务增长与财务表现不无关系。2015年拍拍贷净亏损7214万元,2016年扭亏为盈实现净利润5.015亿元,2017年上半年净利润10.486亿元,盈利能力出现爆发式增长。与趣店类似,拍拍贷的业绩爆发很大程度上是受益于现金贷业务的崛起。据招股说明书,拍拍贷2017年上半年的成交量达到270亿元,相比去年同比增长超过3倍。另一方面,由于业务上与趣店的相似性,拍拍贷一定程度上也受益于趣店在资本市场的出色表现,其市盈率与目前唯一可比的P2P平台宜人贷高出不少。

据wind数据,10月底,宜人贷的滚动市盈率(TTMPE)为13.42倍,趣店为40倍左右。拍拍贷最近1年实现的净利润为15亿元,以每股ADS中位数17.5美元计算的话,拍拍贷的滚动市盈率为21.5倍,估值相比宜人贷高出不少。

这就不得不谈及我国赴美上市Fintech企业的估值问题。对于国内的P2P而言,虽然名义上是“信息中介”但还是具有一定的“金融机构”特征,这主要体现在撮合贷款中计提了风险拨备,就是我们所说的风险备付金、质保专项款等保障投资人的专款基金。这种专款基金与银行专款拨备类似,目的都是为了弥补未来贷款可能出现的损失,理论上都应该从企业的利润中计提。所以,在这种担保机制下,P2P平台自带金融机构属性,估值有“科技股估值金融股化”的特征,以宜人贷为例,投行给予的2017年PE基本都保持在10~15倍左右,估值的可比对象主要以消费金融公司和银行为主。

从目前的四家P2P来看,除了和信贷在今年以信用保证保险替代风险备付金外,其余三家平台都有风险拨备。宜人贷从撮合贷款中的服务费中计提相当于本金8%比例的质保专款,拍拍贷对于信用资质较差的客户将收取相当于本金4%~25%的质保专款,信而富的生活类贷款向借款人出借人收取质保专款。

所以,对于有风险拨备的P2P而言,其估值会向金融机构靠拢。同时,由于P2P备案未落地面临政策的不确定性,这在一定程度上也会压低平台的估值,中金Fintech小组曾在研报中指出“根据国内可比公司以及国外P2P平台和消费金融公司的估值状况,我们认为8x2018eP/E的估值水平对于宜人贷较为合适,较行业中值(12x18eP/E)折让约33%以反映监管的不确定风险。”不过,我们认为这种估值压缩并不会长期持续,在监管落地拿到备案之后,上市平台的估值压缩将会被修复,且会持续受益于行业集中度的提升。

而另一个估值谜题就是拍拍贷与趣店利润近似,为何趣店可以享受40倍的PE,拍拍贷是21倍?我们认为这种估值偏离并不是P2P与助贷机构之间的差异,主要是与趣店股东蚂蚁金服有关。未上市的蚂蚁金服估值超过600亿美元,其加持的趣店必然有较为明显的估值溢价。除了股权关系外,蚂蚁金服也为趣店提供了支付宝的流量入口和芝麻评分体系,这种股权与业务上的交融使趣店的想像空间较大,40倍的PE与科技企业靠拢。当然,这种估值体系也是建立在蚂蚁金服未来与趣店保持现在的这种关系,如果这种关系稍有变化,趣店的估值体系就会崩塌,因为趣店并不是一个纯粹的科技公司。

趣店创始人罗敏曾在回应中说道“我们借出去的钱90%是别人的钱,其中40%是各家银行的钱。”事实上,根据趣店招股说明书,趣店目前促成的贷款中很大一部分比例资金为自有资金。我们曾在趣店的招股书解读中介绍到,趣店放贷资金来源包括:1、银行和消费金融公司,2、信托计划,3、债权转让(P2P,机构),4、小额贷款公司。其中,趣店通过两家互联网小贷公司和信托通道以自有资金放贷。据招股书,在2017Q2,趣店自有资金促成贷款比例为44.6%,而2016年则高达60.6%。自有资金放贷的高占比意味着趣店具有较为厚重的金融属性,并不是一家纯粹的科技公司。所以其估值更多的受益于蚂蚁金服的估值溢价,而不是本身的科技属性。

“双马”加持的上市公司到底有多火?从最近阿里、腾讯系的现象级上市公司就能看出一二。财务数据欠佳的众安保险顶着“三马”的名头以及互联网保险这稀缺概念,上市之前就获得了近400倍的超额认购,目前市值为360多亿港元;腾讯旗下分拆上市的阅文获得620倍超额认购,冻结资金高达5200亿港元;旗下腾讯音乐在IPO之前,正寻求新一轮融资,融资完毕后估值将达100亿美元。这种火爆与高估值并存的资本市场现象无疑说明了腾讯、阿里的强大映射能力,只要公司背后有阿里、腾讯的影子,其必享受两家巨头的流量导入与技术输出,资本市场认为其未来的发展具有较大的想象空间。就估值指标而言,高市盈率一方面与公司所处的行业有关,另一方面更反映了资本市场认为其未来的盈利增长速度快,能迅速消化目前的高估值。所以,我们认为趣店的存在并不代表着“助贷机构”相比“P2P”能享受更高的估值,其背后的股东溢价才是真正原因。

当然无论是P2P还是助贷机构在未来都将面临政策的不确定性。对于P2P而言,利率上限、收费模式、隐形担保以及备案数量是目前最大的不确定性。对于趣店而言,在利率满足监管要求后其风险更多得来自于资金端,即监管层未来是否会对金融机构(银行、消费金融、信、小额贷款)的资金供给做出限制影响平台的规模增长。(网贷之家 文/木易)

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    • 浩森金融理财 2017-11-03 12:13:25

      了解了解!!

    • 移动城堡 2017-11-03 10:22:03

      高市盈率与公司所处的行业有关

    • 辟寒大王空虚的侄儿 2017-11-03 10:00:58

      趣店的存在并不代表着“助贷机构”相比“P2P”能享受更高的估值,其背后的股东溢价才是真正原因。

    • 猕猴王怪异的小姨子 2017-11-03 09:01:37

      估价不正确的

    • zero76 2017-11-03 00:59:31

      搞不懂这个是怎么估算出来的。

    • 南海雄鹰 2017-11-02 23:32:55

      受教了。

    • 金银岛主 2017-11-02 19:29:51

      上市又能咋样。

    • 沙澧和风 沙澧和风 2017-11-02 18:15:09

      趣店傍了大腿市盈率就可以拔高,而拍拍贷只能中规中矩了。

    • 我心依然 2017-11-02 17:50:11

      楼主辛苦了,非常感谢

    • 道垠 2017-11-02 16:12:31

      老赖得天堂

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